融資如何退出機制

① 股權眾籌退出機制都有哪些方式

①首次公開發行IPO
首次公開發行股份是眾籌投資人和創業者最樂於見到的退出方式。由於證券市場的杠桿作用，公司一旦上市，股票價值將會得到巨大提升，公司價值也隨之大幅度上漲，投資人所持有的股票可以獲得爆炸性的增值，一旦拋出即可獲得高額的資本收益。對於創業者來說，IPO的優勢還不局限於股票增值，更重要的是企業進行IPO，表明了資本市場對企業良好經營業績的認可，可以使企業獲得在證券市場上持續融資的渠道，取得企業進一步發展所需的僅憑眾籌投資人無法提供的大量資金。但是由於眾籌投資對象多為中小企業，當資本退出時，企業的發展往往還未能夠達到公開上市的標准，同時由於各國證券法往往對上市股票的發起人所持股票的轉讓有一定限制，無法實現短期之內一次性退出。盡管首次公開招股對於投資人而言可能是最有利可圖的退出方式，在發達國家公司准備上市的可能性很小，在發展中國家這種可能性更小。大多數公司從來沒有以此類方式退出，通常在其出售股份之前，公司已經被收購了。一般認為上市公司的報告和備案規定很煩瑣。因此，以IPO的方式實現退出的投資人在數量上並不佔主要地位。

②並購
如果企業的業績尚未能夠得到資本市場的認可，或者投資人不願意接受IPO的種種煩瑣手續和信息披露制度的約束，則可以採用並購的方式實現退出，據統計，在退出方面，66%的初期投資人通過並購退出，並購依然是眾籌投資最主要的退出方式。這種方式不僅可以省去IPO的種種煩瑣手續，而且可以一次實現所有股權的轉讓，在價格上也會有相當高的收益，因此深受投資人的喜愛，是投資最主要的退出途徑。並購者一般都是專業的風險投資機構，或者是該創業企業所在行業內發展較好的大公司。
③回購
如果採用回購方式退出，原則上公司自身是不能進行回購的，最好由公司的創始人或實際控制人進行回購；採用股權轉讓方式，原則上應當遵循公司法的相關規定。回購是指按照投資協議的規定，在投資期限屆滿之後，由被投資企業購回投資人所持有的公司股權。這種退出方式盡管比不上IPO所實現的投資收益，但是由於其方式簡單快捷，風險較低，在讓投資人的投資收益有所保障的同時，也可以讓創業者在公司進入正常發展階段後重新收回公司的所有權和控制權，因此受到投資人和創業者的歡迎，近年來發展很快。此種退出方式需要注意在出資入股時就在協議里約定清楚具體的受讓價格，比如前文所說的有的眾籌項目在入股協議里約定，發生這種情況時由所有股東給出一個評估價，取其中的平均值作為轉讓價，也有的約定以原始的出資價作為轉讓價。

在上述三種主要的退出方式之外，如果公司經營狀況不好並且難以扭轉時，投資人與創業者只好選擇進行破產清算。一旦選擇破產清算，投資人和創業者都將承受較大的損失，乃至血本無歸。這是一種長痛不如短痛的解決方式。由於創業的高度風險性，雖然投資人並不情願，但這也是在初期投資中經常出現的一種退出方式。
目前大部分股權眾籌的退出方式主要是領投方帶領退出，具體渠道集中在企業上市、被收購兼並、股轉系統流通等。而針對早期項目，往往需要5到7年的時間才能有機會上市後退出，且面臨著不確定性大的困擾。

② 如何理解 風險投資的退出機制

1. 所謂投資退出機制，是指風險投資機構在所投資的風險企業發展相對成熟或不能繼續健康發展的情況下，將所投入的資本由股權形態轉化為資本形態，以實現資本增值或避免和降低財產損失的機制及相關配套制度安排。風險投資的本質是資本運作，退出是實現收益的階段，同時也是全身而退進行資本再循環的前提。它主要有四種方式，包括股份上市、股份轉讓、股份回購和公司清理。

2. 風險投資的本性是追求高回報的，這種回報不可能像傳統投資一樣主要從投資項目利潤中得到，而是依賴於在這種「投入—回收—再投入」的不斷循環中實現的自身價值增值。所以，風險投資賴以生存的根本在於資本的高度周期流動，流動性的存在構築了資本退出的有效渠道，使資本在不斷循環中實現增值，吸引社會資本加入風險投資行列。投資家只有明晰的看到資本運動的出口，才會積極的將資金投入風險企業。因此，一個順暢的退出機制也是擴大風險投資來源的關鍵，這就從源頭上保證了資本循環的良性運作。可以說，退出機制是風險資本循環流動的中心環節[1]。

3. 風險投資與一般投資相比風險極高，其產生與發展的基本動力在於追求高額回報，而且由於風險投資企業本身所固有的高風險，使風險投資項目和非風險投資項目相比更容易胎死腹中。一旦風險投資項目失敗，不僅獲得資本增值的願望成為泡影，能否收回本金也將成為很大的問題。風險投資家最不願看到的就是資金沉澱於項目之中，無法自拔。因此，投資成功的企業需要退出，投資失敗的企業更要有通暢的渠道及時退出，如利用公開上市或將股權轉讓給其他企業、規范的破產清算等，以盡可能將損失減少至最低水平。

4. 風險投資是一種循環性投資，其賴以生存的根本在於與高風險相對應的高度的資本周期流動，它通過不斷進入和退出風險企業實現資本價值的增值。風險投資產生的意義在於扶持潛力企業成長，那麼其自身有限的資產就必須具備一定的流動性，才能不斷地扶持新企業。如果缺乏退出機制，風險投資者投入到風險企業的資金達到預期增值目的後，卻難以套現，將會使風險投資者的資產陷入停滯狀態，它就無法再去尋找新的投資對象，那麼，這種風險投資本身也失去了存在的意義。

5. 風險投資所投資的企業往往是比較「新」的企業（包括重組、並購等），或者說是高新技術的新興產業企業，而市場也缺少對於其本身價值評估的度量標准，因為這類企業的無形資產往往佔有很高比重，並且評定企業需要看其未來的成長，所以按照風險投資的退出機制，投資者所獲得的資產增值恰恰可以作為一個比較客觀的市場依據，如此，市場也將更成熟與規范。

③ 如何設計合夥人股權的進入和退出機制

1、早期創業公司的股權分配設計主要牽扯到兩個本質問題：一個是如何利用一個合理的股權結構保證創始人對公司的控制力，另一個是通過股權分配幫助公司獲取更多資源，包括找到有實力的合夥人和投資人。
2、股權分配規則盡早落地。
許多創業公司容易出現的一個問題是在創業早期大家一起埋頭一起拼，不會考慮各自佔多少股份和怎麼獲取這些股權，因為這個時候公司的股權就是一張空頭支票。等到公司的錢景越來越清晰、公司里可以看到的價值越來越大時，早期的創始成員會越來越關心自己能夠獲取到的股份比例，而如果在這個時候再去討論股權怎麼分，很容易導致分配方式不能滿足所有人的預期，導致團隊出現問題，影響公司的發展。
3、股權分配機制。
一般情況下，參與公司持股的人主要包括公司合夥人（創始人和聯合創始人）、員工與外部顧問、投資方。在創業早期進行股權結構設計時的時候，要保證這樣的股權結構設計能夠方便後期融資、後期人才引進和激勵。
當有投資機構准備進入後，投資方一般會要求創始人團隊在投資進入之前在公司的股權比例中預留出一部分股份作為期權池，為後進入公司的員工和公司的股權激勵方案預留，以免後期稀釋投資人的股份。這部分作為股權池預留的股份一般由創始人代持。
而在投資進來之前，原始的創業股東在分配股權時，也可以先根據一定階段內公司的融資計劃，先預留出一部分股份放入股權池用於後續融資，另外預留一部分股份放入股權池用於持續吸引人才和進行員工激勵。原始創業股東按照商定的比例分配剩下的股份，股權池的股份由創始人代持。
4、合夥人股權代持。
一些創業公司在早期進行工商注冊時會採取合夥人股權代持的方式，即由部分股東代持其他股東的股份進行工商注冊，來減少初創期因核心團隊離職而造成的頻繁股權變更，等到團隊穩定後再給。
5、股權綁定。
創業公司股權真實的價值是所有合夥人與公司長期綁定，通過長期服務公司去賺取股權，就是說，股權按照創始團隊成員在公司工作的年數，逐步兌現。道理很簡單，創業公司是大家做出來的，當你到一個時間點停止為公司服務時，不應該繼續享受其他合夥人接下來創造的價值。
股份綁定期最好是4到5年，任何人都必須在公司做夠起碼1年才可持有股份（包括創始人），然後逐年兌現一定比例的股份。沒有「股份綁定」條款，你派股份給任何人都是不靠譜的！
6、有的合夥人不拿或拿很少的工資，應不應該多給些股份？
創業早期很多創始團隊成員選擇不拿工資或只拿很少工資，而有的合夥人因為個人情況不同需要從公司里拿工資。很多人認為不拿工資的創始人可以多拿一些股份，作為創業初期不拿工資的回報。問題是，你永遠不可能計算出究竟應該給多多少股份作為初期不拿工資的回報。
比較好的一種方式是創始人是給不拿工資的合夥人記工資欠條，等公司的財務比較寬松時，再根據欠條補發工資。
也可以用同樣的方法解決另外一個問題：如果有的合夥人為公司提供設備或其它有價值的東西，比如專利、知識產權等，最好的方式也是通過溢價的方式給他們開欠條，公司有錢後再補償。
創業公司的發展過程中總是會遇到核心人員的波動，特別是已經持有公司股權的合夥人退出團隊，如何處理合夥人手裡的股份，才能免因合夥人股權問題影響公司正常經營。
1、提前約定退出機制，管理好合夥人預期。
提前設定好股權退出機制，約定好在什麼階段合夥人退出公司後，要退回的股權和退回形式。創業公司的股權價值是所有合夥人持續長期的服務於公司賺取的，當合夥人退出公司後，其所持的股權應該按照一定的形式退出。一方面對於繼續在公司里做事的其他合夥人更公平，另一方面也便於公司的持續穩定發展。
2、股東中途退出，股權溢價回購。
退出的合夥人的股權回購方式只能通過提前約定的退出，退出時公司可以按照當時公司的估值對合夥人手裡的股權進行回購，回購的價格可以按照當時公司估值的價格適當溢價。
3、設定高額違約金條款。
為了防止合夥人退出公司但卻不同意公司回購股權，可以在股東協議中設定高額的違約金條款。
1、現場有創業朋友問到，合夥人股權分期成熟與離職回購股權的退出機制，是否可以寫進公司章程？
何德文先生認為，工商局通常都要求企業用他們指定的章程模板，股權的這些退出機制很難直接寫進公司章程。但是，合夥人之間可以另外簽訂協議，約定股權的退出機制；公司章程與股東協議盡量不沖突；在股東協議約定，如果公司章程與股東協議相沖突，以股東協議為准。
2、現場也有創業朋友問到，合夥人退出時，該如何確定退出價格？
股權回購實際上就是「買斷」，建議公司創始人考慮「一個原則，一個方法」。「一個原則」，是他們通常建議公司創始人，對於退出的合夥人，一方面，可以全部或部分收回股權；另一方面，必須承認合夥人的歷史貢獻，按照一定溢價/或折價回購股權。這個基本原則，不僅僅關繫到合夥人的退出，更關繫到企業重大長遠的文化建設，很重要。「一個方法」，即對於如何確定具體的退出價格，建議公司創始人考慮兩個因素，一個是退出價格基數，一個是溢價/或折價倍數。比如，可以考慮按照合夥人掏錢買股權的購買價格的一定溢價回購、或退出合夥人按照其持股比例可參與分配公司凈資產或凈利潤的一定溢價，也可以按照公司最近一輪融資估值的一定折扣價回購。至於選取哪個退出價格基數，不同商業模式的公司會存在差異。比如，京東上市時雖然估值約300億美金，但公司資產負債表並不太好。很多互聯網新經濟企業都有類似情形。因此，一方面，如果按照合夥人退出時可參與分配公司凈利潤的一定溢價回購，合夥人很可能吭哧吭哧幹了N年，退出時卻會被凈身出戶；但另一方面，如果按照公司最近一輪融資估值的價格回購，公司又會面臨很大的現金流壓力。因此，對於具體回購價格的確定，需要分析公司具體的商業模式，既讓退出合夥人可以分享企業成長收益，又不讓公司有過大現金流壓力，還預留一定調整空間和靈活性。
3、現場也有創業朋友問到，如果合夥人離婚，股權應該如何處理？
近年來，離婚率上升，企業家群體離婚率又可能偏高。婚後財產的處理，包括股權，都是棘手的問題。離婚事件，影響的不僅有家庭，還影響企業的發展時機，比如土豆網。婚姻還很可能導致公司實際控制人發生變更。原則上，婚姻期間財產是夫妻雙方共同財產，但是夫妻雙方可以另外約定財產的歸屬。因此，配偶之間可以簽署「土豆條款」，約定配偶放棄就公司股權主張任何權利。但是，出於對配偶婚姻期間貢獻的認可，也為了取得配偶的認可，不至於夫妻關系由於股權關系亮紅燈，七八點有他們自己改造設計的「土豆條款」，一方面，確保離婚配偶不幹涉影響到公司的經營決策管理；另一方面，保障離婚配偶的經濟性權利。
4、現場還有創業朋友問到，股權發放完後，發現合夥人拿到的股權與其貢獻不匹配，該如何處理？
公司股權一次性發給合夥人，但合夥人的貢獻卻是分期到位的，確實很容易造成股權配備與貢獻不匹配。為了對沖這類風險，可以考慮：（1）合夥人之間經過磨合期，是對雙方負責。因此，可以先戀愛，再結婚；（2）在創業初期，預留較大期權池，給後期股權調整預留空間；（3）股權分期成熟與回購的機制，本身也可以對沖這種不確定性風險。

④ 投資方退出期限和方式

以上所有問題都應該根據投資雙方簽訂的合同、協議來決定。

雙方可以約專定一定的時間，比如與項目周期相屬配合，項目結束後退出；或者達到一定的利潤目標後退出；或者幫助企業渡過難關後退出；或者有後續投資者進來後退出等等。

退出方式及金額也是根據雙方約定，若是債權性質的投資，則應該是支付債務+約定的利息；若是股權性質的投資，則根據合同、公司章程約定。返還投資本金+約定的收益（這個類似於優先股分紅）。

(4)融資如何退出機制擴展閱讀：

投資方退出意義和作用：

風險投資的本性是追求高回報的，這種回報不可能像傳統投資一樣主要從投資項目利潤中得到，而是依賴於在這種「投入—回收—再投入」的不斷循環中實現的自身價值增值。

所以，風險投資賴以生存的根本在於資本的高度周期流動，流動性的存在構築了資本退出的有效渠道，使資本在不斷循環中實現增值，吸引社會資本加入風險投資行列。投資家只有明晰地看到資本運動的出口，才會積極的將資金投入風險企業。

因此，一個順暢的退出機制也是擴大風險投資來源的關鍵，這就從源頭上保證了資本循環的良性運作。可以說，退出機制是風險資本循環流動的中心環節。

⑤ 風險投資的退出機制，舉例說明。

風險投資（Venture Capital），是一種風靡全球的投資方式。國際上權威機構的定義分別是[1]：根據全美風險投資協會（NVCA）的定義，風險投資是由職業金融家投入到新興的、迅速發展的、有巨大競爭潛力的企業（特別是中小型企業）中的一種股權資本；相比之下，經濟合作和發展組織（OECD）的定義則更為寬泛，即凡是以高科技與知識為基礎，生產與經營技術密集的創新產品或服務的投資，都可視為風險投資。

從投資行為的角度來講，風險投資是把資本投向蘊藏著失敗風險的高新技術研究開發領域的過程。從運作方式看，是指由專業人才管理下的投資中介向具有潛能的高新技術企業投入風險資本的過程，也是協調風險投資家、技術專家、投資者的關系，利益共享、風險共擔的一種投資機制。

風險投資在扶植高科技產業、推動高新技術產業化的發展中起到了舉足輕重的作用，並幫助許多高技術企業取得了成功。國外研究表明，由風險資本組成的創業基金對本世紀三個重要的科學發現，即可編程計算機、晶體管和DNA的最終商業化起到了至關重要的作用。

特別是在高新技術企業創建期和成長期，風險投資的作用是不可替代的。據美國「第一風險」投資信息公司1999年12月發表的報告[2]，美國共有248家新公司在風險資本支持下上市，並創造了籌資194億美元的新紀錄。公司的報告顯示，1999年，由風險資本支持的企業購並活動也創造了新的紀錄，總金額達307億美元。近50年來，風險資本對美國高科技產業的成長發揮了重要作用，新公司上市前的啟動投資主要來自風險資本。英國前首相撒切爾夫人曾說，英國高科技產業比美國落後10年，主要是風險投資起步比美國晚了10年。可見，高技術產業的發展離不開風險投資的支撐，風險投資是高技術產業化的「孵化器」。（不過風險投資和高科技本身並沒有必然的聯系。風險投資的最終目的是為了獲利，風險投資家決定是否投資的關鍵並不是項目的科技含量，而是看能否賺錢，能否實現資本的增值變現。）

我國正在進入一個科技快速發展的新紀元，要想使高科技企業在世界競爭中佔有一席之地，就必須建立我國的風險投資體系以推動高科技產業的發展。因此國內許多學者都在關注著中國風險投資的狀況，並做了很多相關研究。如《論中國風險投資的機制創新》（成思危，國研網，2001.1.5），《中國式風險投資之路怎麼走》（成思危，國研網，2000.11.21），《試論我國目前發展風險投資的十大誤區》（劉曼紅，2000，《風險投資在中國》第139頁），《我國目前風險投資熱存在的幾大問題及其對策研究》（張煒，2000），《我國風險投資發展情況綜述》（徐瑞娥，《經濟研究參考》2001年第55期），《中國風險投資發展研究》（陳德棉 何崢，《國際金融報》，2000年12月28日）等。他們都結合中國實際，或從宏觀機制，或從微觀主體入手探討了風險投資在中國發展的現狀、存在的問題和解決的對策。對於目前存在的問題，他們大都提到了融資和蛻資渠道較窄、政府資金過多、投資規模不大、法律不完善、政策不到位、操作不規范、缺乏高水平的風險企業和風險投資家等等。這些探討對加快發展中國的風險投資有很好的啟發。

但是我認為，風險投資的退出機制在整個風險投資體系中處於核心地位。因為風險投資是高風險與高收益的結合，而高收益必須通過一定的退出渠道實現。為了實現投資者的目的，就要求市場上有健全的退出機制，讓投資者能夠順利的把資金撤出。中國人民大學風險投資發展研究中心的最新調查顯示[3]，我國風險投資出現新趨勢，政府投入在我國風險投資中的比例從2000年7月的70％降低到2001年7月的42.9％，非政府資金第一次獲得優勢比例。由此可見，我國的風險資本的融資渠道正在拓寬，投資主體也正在向多元化發展，然而與此相對的風險投資退出機制卻仍然沒有建立。風險資本退出渠道狹窄將成為發展風險投資最大的障礙。因此我們有必要重點關注這一問題。以下我首先將從風險投資的運作機理入手分析其退出機制。

二．從風險投資的運作機理看退出機制

風險投資的運作機理可以用風險投資的運作圖（如圖1）的形式概括：

風險投資的運作主要涉及投資主體(投資者)、中介機構(風險投資公司)與投資對象(風險企業)三個主要組成部分，三者在風險投資的運作過程中各自發揮著自己的作用。
投資主體是風險資本的提供者。它可以是政府投資、企業投資、民間私人持有資金、科研單位自籌資金、商業銀行貸款以及外國投資等。

風險企業是風險投資的接受者。它擁有高新技術的創意或成果，但缺乏將成果產業化的資金。一旦得到風險投資機構的資金支持，便可以實施成果的產業化，並通過市場機制的運作，獲得技術創新與成果產業化的經濟回報。

風險投資公司是溝通風險企業與投資者的「橋梁」。它一方面向社會招募資金，同時經過嚴格的考察和篩選，採用不同的策略將其投向風險企業，並積極介入風險企業的經營管理。待時機成熟時，便通過適合的方式，從風險企業撤回增值後的資金，再投資於其他項目，以實現風險資金的滾動增值。

分析一下上圖中風險投資的整個運作流程，可以清晰的看到，要使風險資本能夠循環產生利潤的關鍵就是風險資本的退出機制。如果缺少了這一環節，風險投資活動的鏈條就會中斷，風險投資就無法實現投資增值和良性循環，也就無法吸引社會資本加入風險投資的行列。風險投資退出機制的意義具體來說主要可以體現在以下幾點：

首先，風險資本的退出途徑也是其實現收益的途徑。風險投資和一般資本市場的投資獲得投資收益的方式不同。一般資本市場的投資主要是通過分紅派息和股份增值來獲得收益的；而風險投資則一般不以企業分紅為目的，而是以股份增值作為報酬，必然要求有一個能創造出資本大幅增值的變現方式，這就有賴於有一個能順利撤出的退出渠道。

其次，風險資本最根本的特徵不僅僅在於它敢冒風險將資金投入到前景不明的產品或領域，更重要的是其資本和投資活動的循環流動性。一旦成功可以帶著高額利潤全身而退，進行新一輪投資，這更要求風險資本必須能夠撤出。

再次，風險投資退出機制為風險投資活動提供了一種客觀的評價方法。風險投資的對象是極具發展潛力的新興企業，這些企業是新思想、新技術、新產品和新市場的綜合集成，其價值不可能通過簡單的財務核算來確定，只能通過市場評價來發現和實現，評價其投資價值最好的標准就是看風險投資退出時能否得到大幅度的增值。

另外一個凸現風險投資退出機制重要意義的地方是，由於風險投資企業本身所固有的高風險，使風險投資項目和非風險投資項目相比更容易失敗。風險企業很難保持長期的高速成長，風險資本要想獲得最高的回報就必須在被投資企業結束高速成長前退出投資以獲得高額資本收益。一旦風險投資項目失敗，不僅不能使資本得到增值，連收回本金也將成為很大的問題。因此一個便捷暢通的退出機制將幫助風險資本最大程度的避免損失。

可見，風險投資與其退出機制是永遠不可分割的。風險投資的高風險通常意味著高收益，而收益的獲取、風險的轉移，關鍵就在於退出環節。退出是實現風險資本盈利的渠道，並且是唯一的渠道。成功的退出不僅意味著高額回報，而且是風險投資進行新一輪投資的基礎。因此，要發展風險投資，必須建立健全的退出機制，這樣才能吸引更多的資金進行風險投資。

三..國外的風險投資退出機制

從國外的風險投資發展模式來看，主要可以歸納為以銀行為中心的日德模式以及以證券市場為中心的美國模式。

日本、德國的風險投資體系以銀行為中心，風險企業習慣於從隸屬於集團的投資公司和銀行尋求資金的來源。一般認為，企業公開發行股票是風險資本的最佳收獲方式。因為企業發行股票的退出機制在資本的供給者和使用者之間確定了一種對未來企業控制權的結構的隱性合同。這種隱性合同對處理高風險條件下委託人與代理人之間利益沖突是有效的。只有在存在一個具有一定規模的小盤股市場的前提下，把企業股票發行作為潛在的主要退出機制才是現實的。在日、德這種以大公司、大銀行為投資主體的模式下，市場結構中以大企業和企業集團為主，風險企業要達到符合OTC市場的標準是相當困難的。由於缺乏一個比較具規模的活躍的小盤股市場，風險資本的退出主要以企業並購和股份回購為主，缺乏一個對企業家進行激勵的機制，一定程度上制約了風險資本市場的發展。這種差距可以從OTC市場上的上市公司和上市所需的時間這兩方面的日美比較可以看出（如表1）。
表1 日本和美國風險企業比較

資料來源：王益 徐小松，《風險資本市場理論與實踐》，中國經濟出版社，2000.年4 月

第1版，第163頁。

可見，日本的機制是缺乏效率的。而以證券市場為中心的美國模式更加有利於風險資本的退出和風險投資業發展。以下將著重介紹美國模式。

美國的風險投資成功的主要經驗之一就在於其發達的多層次的資本市場、產權交易市場為風險資本提供了多渠道的退出變現方式。美國的退出方式主要有三大類，即公開上市、出售，以及資產清算。也有些學者分為四類[4]或者六類[5]。這些只是對這三大類進行細分的結果，並沒有什麼實質的區別，不影響問題的研究。

第一，公開上市即首次公開發行(IPO，即Initial Public Offering)。

IPO通常是風險投資最佳的退出方式。IPO可以使風險資本家持有的不可流通的股份轉變為上市公司股票，實現盈利性和流動性，而且這種方式的收益性普遍較高；IPO是金融市場對該公司生產業績的一種確認，而且這種方式保持了公司的獨立性，還有助於企業形象的樹立以及保持持續的融資渠道。在美國，約30％的風險資本採取了這種退出方式[6]。但是公開發行上市需要市場環境的配合和較高的進入條件，退出的費用也比較昂貴。而且由於企業投資基金被認為是內幕人，其所持的股份受美國證監會144A條款的嚴格限制，基金在IPO後僅可轉讓少量股份，直到一定年限後才可逐步轉讓其他份額。

由於主板市場的上市標准較高，監管嚴格，而風險企業一般是中、小高科技企業，在連續經營歷史、凈資產、利潤額等方面均難以達到要求，因此在主板市場上上市通常比較困難。因而不少國家都成立有專為高科技企業和風險投資服務的二板市場，如美國的NASDAQ市場、加拿大溫哥華股票交易所的創業板市場、比利時的EASDAQ市場、英國的AIM市場。二板塊市場比主板市場上市略微寬松，上市規模偏小，主要為具備成長性的新興中小企業和風險投資企業提供融資服務，這更加強了通過IPO方式退出投資的吸引力。

第二，出售。出售包含售出和股權回購兩種形式。售出又分一般收購和第二期收購兩種。風險企業上市（IPO）雖然是風險投資的黃金收割方式，但是由於風險投資支持的企業數量巨大，而市場容量有限，公開上市本身也存在前述的種種弊端，因此在實踐中並不是採用最多的退出方式。事實上，在美國風險投資的歷史上一直占據著絕對重要的地位是出售方式，尤其在股市行情不好時更是如此。近年來，以出售的方式退出在迅速發展的風險投資中比例越來越大。統計表明[7]，退出方式中一般收購佔23％，第二期收購佔9％，股票回購佔6％，三項合計佔38％，總量上比IPO還多。[8]進入90年代，美國出現了歷史上第五次兼並浪潮，每年兼並收購金額多達3000億美元，收購兼並市場為風險資本家順利出售自己的股權提供了廣闊的空間。

一般收購主要指公司間的收購與兼並。由於買方無需支付現金，因此較易找尋買家，交易靈活性大。但是收益較公開上市要低，且風險公司一旦被一家大公司收購後就不能保持其獨立性，公司管理層將會受到影響。

第二期收購是指由風險投資公司將其所持有的風險企業的股權轉讓給另一家風險投資公司，由其接手第二期投資。如果原來的風險投資公司只出售部分股權，則原有投資部分實現流動，並和新投資一起形成投資組合；如果完全轉讓，則原有的風險投資公司全部退出，但風險資本並沒有從風險企業中撤出，轉換的只是不同的風險投資者，因此企業不會受到撤資的沖擊。

股權回購，是指風險企業以現金的形式向風險投資基金回購本公司股權。風險資本可以拿到現金(或可流通證券)，而不僅僅是一種期權，可以迅速地從風險企業中撤出；而且股權回購只涉及風險企業與風險投資方兩方面的當事人，產權關系明晰，操作簡便易行；並且可以將外部股權全部內部化，使風險企業保持充分的獨立性，並擁有足夠的資本進行保值增值。

第三，清算或破產。這是在風險企業未來收益前景堪憂時的退出方式。[9]據統計，美國由創業資本所支持的企業，有20 %～30%完全失敗，約60%受到挫折，只有 5%～10%的創業企業可以獲得成功。[10]在美國，大約有32％的風險投資採用這種方式退出。這種方法通常只能收回原來投資的64％，但在必要的情況下必須果斷實施，否則只能帶來更大的損失。因為企業的經營狀況可能繼續惡化，而且投入在不良企業中的資金存在著一定的機會成本，與其沉澱其中不能發揮作用，不如及時收回資金投入到更加有希望的項目中去。

從這些退出方式被採用的比例來看，根據對美國442項風險投資的調查[11]，在這些風險投資的退出方式中，30%的風險投資通過IPO退出，23%通過兼並收購，6%通過企業股份回購，9%通過股份轉賣，6%是虧損清償，26%是因虧損而注銷股份的。

四．中國的風險投資退出機制

從某種角度看，中國的風險投資是在1998年民建中央「1號提案」[12]以後才真正發展起來的。據中國科技金融學會統計[13]，到1999年9月，全國一共有92家風險投資企業，資金74億元。而到2000年底[14]，據中新社記者在「二00一成都·西部投資論壇」的報道，中國有風險投資公司已經近二百家，投資資本總額超過了三百億元人民幣。可見風險投資的發展勢頭十分迅猛。

但是更應該看到，我國的風險投資仍然處於起步階段。資料分析顯示[15]，我國每年2萬多項的省、部級以上高新技術成果，只有不足15％能夠真正實現轉化。已經轉化的科技成果中，資金自籌佔56％，國家貸款佔26.8％，風險投資只佔2.3％。這表明中國的風險投資還遠遠沒有擔負起本應承擔的責任。而影響中國風險投資業發展的關鍵性問題之一就是退出機制不健全、退出渠道不暢通。從上述的國際比較看來，在建立我國風險投資退出機制的過程中，我們必須借鑒國外尤其是美國的成功經驗。然而，風險投資的興起不能不依賴於我國的國情現狀、制度條件，因而也要受到這些條件的約束和限制，因此必須立足於我國的現實情況，在探索中建立適合中國經濟運行機制的退出模式。

對於中國目前的風險投資退出方式問題，國內一些學者也有過一些研究。很多專家學者傾向於大力發展二板市場，或者通過兼並收購的方式實現中國風險資本的退出。有學者曾經選擇了浙江、上海、深圳、北京、天津、沈陽、重慶、武漢等地的30家風險投資公司的90位相關成員對預期的風險投資退出方式進行調研。所調研的風險投資公司在近年內都支持過1～3項的風險投資項目(風險企業)，其中4家支持過3項風險項目，9家支持過兩項風險項目，17家支持過一項風險項目。調研的具體成員是風險投資公司的總經理、副總經理和高級管理人員。這些人可以說是風險投資領域的專家，他們不僅具有豐富的風險投資理論知識，而且在風險投資公司的組建、風險投資運作和風險企業管理方面也有較多的實踐經驗。因此他們的意見大致可以代表國內較為普遍的看法（如表2）。下面，我將結合這個調查結果分析各種風險投資退出機制在我國的現實意義。
表2 我國風險投資預期的退出方式分析

資料來源：范柏乃 沈榮芳 陳德棉，《中國風險投資退出機制及相關法律制度研究》，國研網2000-09-15

一. IPO

1． 從主板市場來看

主板市場進入門檻過高，對上市公司在歷史、規模、業績、行業等方面都有嚴格規定，中小風險企業很難達到這樣的條件。因此，風險投資通過主板市場退出的可能性不大。B股市場按理說對外資而言是一個理想的退出途徑。但由於B股市場本身的定位，其市場存在著很大的缺陷和發展障礙。外資進入國內風險投資領域最大的障礙在於金融市場的開放問題，人民幣不能自由兌換，也存在匯率風險。即使有外國資本想進入風險投資領域，退出的問題也阻礙了其投資積極性。另外，B股市場還存在上市公司普遍盤小、績差，交易費用高，信息披露有待完善，風險極高等問題。這些都影響了外資進入風險投資領域。

2． 從二板市場來看

由表2可見，在給出的九種退出方式當中，我國風險投資專家預期最多是通過二板市場這一最佳的方式退出（達到21%）。國內很多學者也認為應該及時開辟二板市場。但是我認為中國目前利用二板市場來實現風險投資的退出是不現實的。原因如下：

⑴.二板市場的成長和發展，客觀上取決於它本身成長發展的條件和環境，尤其是證

券市場的規范程度以及高新技術產業和風險投資的發達程度。

首先，從高新技術產業和風險投資的的發達程度來看。美國的NASDAQ市場的 繁榮主要得益於高度發達的IT產業和完善的風險投資體制。而我們國家目前科技成果轉化率低、高技術產業資金投入量低。風險投資體制也十分不健全。1998年世界國際競爭力評價，我國技術開發與應用研究的市場法律支持排世界第20位，開辦新企業容易程度排世界第28位，反壟斷競爭的政策評價排第36位，大學與企業的合作排第20位，科研成果產業化排第37位，採用新技術、吸收新技術排第46位，知識產權保護排第42位。這種相對薄弱的環境顯然不利於二板市場的成長。

其次，從證券市場的規范程度來看。我國目前主板市場上還存在很多問題。如機構投資者少，中小散戶多，抗風險能力差；證券市場透明度低，上市公司規范運作程度低，投機現象嚴重，違規活動分頻繁，監管的手段還不成熟；一個基本的公開、公平、公正的環境還沒有真正形成，中小投資者的合法權益得不到保護。在這樣的情況下開辟二板市場會增加市場監管的難度，也會增加投資者的風險。

再次，單獨的而二板市場在結構上是否合理還值得研究。一個單獨的創業板可能規模不夠。美國的NASDAQ市場也是由全國市場、小型資本市場和店頭市場三方面構成的。

所以，在中國的風險投資體制、資本市場和高新技術產業尚未達到一定的發達程度，尤其是證券市場還不夠規范以前，貿然開辟二板市場將會帶來很高的風險。

⑵．發展我國的二板市場不是一蹴而就的事。即使在美國，從1946年ARD公司成立到1971年NASDAQ的正式開通，其間也經歷了25年的漫長等待。我國關於二板市場的討論已經延續了很久，二板市場曾經是呼之欲出，但是到現在仍然沒有開辟也證明了目前開辟的條件還沒有完全成熟。

⑶．即使開辟了二板市場，其走向成熟還需要一個相當長的時期，在短期內市場的容量和擴容的規模也不會太大，不可能充分滿足廣大風險投資企業的上市要求。

⑷．就海外二板市場情況而言，美國NASDAQ市場在經過了曾經的輝煌後現在風雨飄搖；歐洲各主要證券市場在80年代都曾在主板基礎上設立過二板市場，但相繼失敗；在日本、韓國、香港也推出了二板市場，但效果都不十分理想。這個問題本身就已經值得我們深思了，更何況我國內地與這些市場經濟十分發達的國家或地區比較還相去甚遠。

因此，現階段通過二板市場實現風險投資的退出，可行性不是很大。我並非否認二板市場本身的作用，只是認為應該在規范主板市場的運作方式，建立較為合理成熟的法律制度基礎上再建立我國的二板市場，使風險資本可以通過在二板市場的上市發行得以退出。畢竟作為一種有效的風險資本退出方式，二板市場有著它不可取代的優勢。[16]成思危副委員長在「2001中國（湖南）高新技術產業發展和風險投資國際論壇」上指出，目前建立創業板市場仍存在立法及法律程序問題，同時還存在風險防範問題以及成立時機問題，建立獨立的創業板市場，還將需要一段時間。這是基於我國的基本國情而作的分析。

雖然如此，IPO這種國際公認的黃金退出方式在中國目前的現實條件下也並非無所作為，可以依據現實的情況利用間接的方法作一些變通。

⒈利用「殼」資源

鑒於以上的分析，風險投資主體可以對IPO作一些變通，利用「殼資源」取得利益，我認為這是目前比較實際的風險投資退出方式。有14％的專家選擇了買殼上市。

風險投資主體可以先預先取得對某些「殼」上市公司的控制權、支配權，一旦接受風險資本的企業孵化成熟，即可以將所投入的風險資本以至更多的資本注入或轉入「殼化」的上市公司中，從而完成風險投資的回報與增值過程，即買殼上市（如圖2）。這種方式目前比較普遍，是國內高科技風險企業在國內證券市場上市融資的主要途徑，如「托普軟體」收購「川長征」，「科利華」收購「阿城鋼鐵」都是典型案例。另外，還有很多高科技企業通過與上市公司股權互換，或直接向上市公司注入資產和項目以獲得上市公司的股份，實現借殼上市的目的，並通過對上市公司的重組和二級市場運作以及擴股融資，實現資本的變現和增值。這種方式在中國當前「殼」資源相對稀缺的現狀下，可以作為風險資本尋求變現退出的一種選擇。即使在將來，中國建立起了自己的二板市場，上市資源也不可能一下子放開，使得「殼資源」仍然有其存在的價值。另外，這種方式還省去了申請上市的眾多復雜的程序和相應的成本費用。
圖2 風險投資與「殼資源」的結合模式圖

⒉．海外上市

可以將風險投資退出的渠道選擇在海外，即在海外創業板市場上市。對風險投資來說，重要的是能夠有效地實現資本退出，至於退出的市場設在哪裡並不重要。而且許多國外市場對其它國家公司的上市持積極歡迎態度。我國的風險投資可以在NASDAQ、溫哥華創業板、香港創業板市場直接上市，也可以借鑒以色列、印度的經驗，在海外市場買殼上市。以色列和一些歐洲國家的風險投資，一直是利用美國NASDAQ市場實現退出的。我國目前達到美國納斯達克上市要求的企業並不多，但我們可以充分利用周邊一些國家和地區的創業板市場。如新加坡、韓國、香港地區等的創業板市場，實現風險投資的退出。

二．出售

選擇企業購並、回購和第二期收購即出售方式的專家共計達到了38％，總和超過了選擇通過二板市場退出的比例。這正好符合美國的實際情況。但是我認為出售的方式雖然有很大的優越性，但是在中國實行仍然有很大的障礙。原因如下：

⒈ 風險企業的產權不明晰。在產權交易市場上，風險企業出售的主要是其股權。所以要想以企業出售的方式實現風險資本的退出，首先要解決的產權問題。我國的不少高科技企業脫胎於高校、研究機構或傳統企業，它們與原單位的產權關系模糊；即使是典型的風險企業，由於沒有其適宜的法律和社會基礎，只能被迫套用計劃經濟時期實行的劃分企業類型的傳統模式，即按行政隸屬關系和所有制性質來確定企業的類型，而無法在法律的基礎上用合同的形式來界定創業者之間、創業者與投資者之間的權利和義務，造成與眾多的中小企業一樣產權不明晰。這是風險企業產權問題的根本原因，

⒉ 產權評估機構和產權交易市場不發達。我國企業產權交易主要是在地方性證券交易市場完成的。這些地方性證券市場由各地方政府所建立，設立的初衷是讓其取代政府的職能，以市場方式盤活資產存量，推動經濟結構調整。但由於產權交易機構的運作既無法律依據，又無經驗可借鑒，從而使產權交易機構的發展陷入了徘徊不前的狀態，並引發了許多問題：產權交易形不成市場，到產權交易機構登記掛牌的往往只是產權出售方，而無受讓方或受讓方極少；產權交易機構大多隸屬各地不同的行政部門，在實際產權交易中，往往遇到來自其他行政部門的強大阻力，而且往往藉助行政力量來促成雙方達成協議；管理人員素質低下，交易機構的領導大多還是政府官員或准政府官員，而無市場壓力和創新主動性。為此，政府於1998年4月下發《國務院辦公廳轉發證監會關於清理整頓場外非法股票交易市場的通知》，下令原則上關閉區域性產權交易市場。在這種情況下，眾多的中小企業無法再進行產權的交易買賣，因而風險企業試圖通過產權交易市場出售股權來實現退出的途徑也被切斷。

⒊ 法律不完善。目前還沒有專門以風險投資為調節對象的法律，而與風險投資有關的《公司法》、《證券法》也存在一些不利於建立風險投資體系的條款。如《公司法》第二十二條、第三十五條關於有限責任公司的股東不能自由轉讓出資的條款對風險投資的退出形成障礙；《公司法》第一百四十七條關於發起人持有股份有限公司的股份，自公司成立之日起三年內不得轉讓的條款，也對風險投資的退出形成障礙 ；《公司法》第一百四十九條關於公司不得回購本公司股票的規定，也對管理層收購方式的退出構成阻力；而有關證券法規中關於法人股不能流通的規定也是一個現實的障礙。

因此，要大力推進出售的方式，一方面風險企業在成立之初，就嚴格按照現代企業制度的要求，建立產權清晰的企業，從一開始就避免因產權不清所帶來的問題；另一方面要完善企業產權交易市場、建立產權評估機構。將區域性的股權交易市場一關了之並不是最佳選擇，應該在清理整頓的基礎上，設

⑥ 請教，什麼是收益分配方案和融資退出機制

收益分配方案，通俗些說，就是分不分紅，送不送股，轉不轉股，要是決內定分送轉，具體怎麼做，得容有一個方案
融資退出機制一般針對商業房地產來說的，即在商業地產後期的持有上，讓優秀的商業資產在資本市場能有一個退出渠道，實現資產增值之後的快速流轉，

⑦ 如何設計合理的股權退出機制股東的退出方式有哪些

合夥創業中，股東股份的退出是至關重要的一環很多合夥創業的團隊，往往只在乎了前期的設計（股份分配問題）但是對於股權的退出問題，卻往往並沒有做出安排，以至於在最後留下了隱患，這里有四個原則可供大家參考：

1、提前設計退出機制，管理合夥人預期天下沒有不散的宴席，父子親兄弟都有分家的時候，有能力的原因、有發展理念的原因、有個人家庭的原因等等，談好「分家」，才能放心大膽創業，使不上勁、不願意使勁、鬧矛盾，大多數都是因為機制不明確，預期不明朗，提前設計退出機制，最後走到分家的一天，大家有章可循，好聚好散。

四種方法應用的場景不同，也可以再做變形，激勵一定是和目標相匹配的，你要確定你的兌現節奏，你就得確定你的激勵目標是什麼？如果注重短期目標，那麼在第一年就要加大兌現力度。另外整個兌現的時間長度，4年是一個極限了，也有2年和3年，1年就太短了。

干一年人就離職了，起不到多大作用 ，激勵的時間太長了，比如5年，你想想現在有幾個人會在一家公司干5年的？這是違背人性的事情，除非你的公司是華為，別人都求著來你這里。創業黃金法則：先小人後君子，先分好家，後才能幹好活。

⑧ 創投業的退出機制是怎麼回事

所謂退出機制，就是當風險投資人賺得盆滿簸滿的時候，他就要把自己的贏利變現成貨幣。在聖誕節到來的時候也好給自己的太太們和婊姨婊嫂們購買一些珠寶首飾，或者購買寶馬名駒、巧克力、燕尾服、洋娃娃、伏特佳等等，以使生活過的滋潤甜美。更重要的還是要向那些資金供給人，上交利潤，以便爭取資金供給人更加信任自己，從而繼續把資金交給風險投資人來打理。爭取更多的投機回報。

自從有了退出機制，風險投資人就如同蝙蝠出洞一般，開始了四處尋覓，漫天飛舞，惟恐落後。
如果沒有退出機制，風險投資人就會躲在家裡，上網打游戲收看電子郵件。以便減少日常的開支。

風險投資（Venture Capital），是一種風靡全球的投資方式。國際上權威機構的定義分別是[1]：根據全美風險投資協會（NVCA）的定義，風險投資是由職業金融家投入到新興的、迅速發展的、有巨大競爭潛力的企業（特別是中小型企業）中的一種股權資本；相比之下，經濟合作和發展組織（OECD）的定義則更為寬泛，即凡是以高科技與知識為基礎，生產與經營技術密集的創新產品或服務的投資，都可視為風險投資。

從投資行為的角度來講，風險投資是把資本投向蘊藏著失敗風險的高新技術研究開發領域的過程。從運作方式看，是指由專業人才管理下的投資中介向具有潛能的高新技術企業投入風險資本的過程，也是協調風險投資家、技術專家、投資者的關系，利益共享、風險共擔的一種投資機制。

風險投資在扶植高科技產業、推動高新技術產業化的發展中起到了舉足輕重的作用，並幫助許多高技術企業取得了成功。國外研究表明，由風險資本組成的創業基金對本世紀三個重要的科學發現，即可編程計算機、晶體管和DNA的最終商業化起到了至關重要的作用。

特別是在高新技術企業創建期和成長期，風險投資的作用是不可替代的。據美國「第一風險」投資信息公司1999年12月發表的報告[2]，美國共有248家新公司在風險資本支持下上市，並創造了籌資194億美元的新紀錄。公司的報告顯示，1999年，由風險資本支持的企業購並活動也創造了新的紀錄，總金額達307億美元。近50年來，風險資本對美國高科技產業的成長發揮了重要作用，新公司上市前的啟動投資主要來自風險資本。英國前首相撒切爾夫人曾說，英國高科技產業比美國落後10年，主要是風險投資起步比美國晚了10年。可見，高技術產業的發展離不開風險投資的支撐，風險投資是高技術產業化的「孵化器」。（不過風險投資和高科技本身並沒有必然的聯系。風險投資的最終目的是為了獲利，風險投資家決定是否投資的關鍵並不是項目的科技含量，而是看能否賺錢，能否實現資本的增值變現。）

我國正在進入一個科技快速發展的新紀元，要想使高科技企業在世界競爭中佔有一席之地，就必須建立我國的風險投資體系以推動高科技產業的發展。因此國內許多學者都在關注著中國風險投資的狀況，並做了很多相關研究。如《論中國風險投資的機制創新》（成思危，國研網，2001.1.5），《中國式風險投資之路怎麼走》（成思危，國研網，2000.11.21），《試論我國目前發展風險投資的十大誤區》（劉曼紅，2000，《風險投資在中國》第139頁），《我國目前風險投資熱存在的幾大問題及其對策研究》（張煒，2000），《我國風險投資發展情況綜述》（徐瑞娥，《經濟研究參考》2001年第55期），《中國風險投資發展研究》（陳德棉 何崢，《國際金融報》，2000年12月28日）等。他們都結合中國實際，或從宏觀機制，或從微觀主體入手探討了風險投資在中國發展的現狀、存在的問題和解決的對策。對於目前存在的問題，他們大都提到了融資和蛻資渠道較窄、政府資金過多、投資規模不大、法律不完善、政策不到位、操作不規范、缺乏高水平的風險企業和風險投資家等等。這些探討對加快發展中國的風險投資有很好的啟發。

但是我認為，風險投資的退出機制在整個風險投資體系中處於核心地位。因為風險投資是高風險與高收益的結合，而高收益必須通過一定的退出渠道實現。為了實現投資者的目的，就要求市場上有健全的退出機制，讓投資者能夠順利的把資金撤出。中國人民大學風險投資發展研究中心的最新調查顯示[3]，我國風險投資出現新趨勢，政府投入在我國風險投資中的比例從2000年7月的70％降低到2001年7月的42.9％，非政府資金第一次獲得優勢比例。由此可見，我國的風險資本的融資渠道正在拓寬，投資主體也正在向多元化發展，然而與此相對的風險投資退出機制卻仍然沒有建立。風險資本退出渠道狹窄將成為發展風險投資最大的障礙。因此我們有必要重點關注這一問題。以下我首先將從風險投資的運作機理入手分析其退出機制。

二．從風險投資的運作機理看退出機制

風險投資的運作機理可以用風險投資的運作圖（如圖1）的形式概括：

風險投資的運作主要涉及投資主體(投資者)、中介機構(風險投資公司)與投資對象(風險企業)三個主要組成部分，三者在風險投資的運作過程中各自發揮著自己的作用。
投資主體是風險資本的提供者。它可以是政府投資、企業投資、民間私人持有資金、科研單位自籌資金、商業銀行貸款以及外國投資等。

風險企業是風險投資的接受者。它擁有高新技術的創意或成果，但缺乏將成果產業化的資金。一旦得到風險投資機構的資金支持，便可以實施成果的產業化，並通過市場機制的運作，獲得技術創新與成果產業化的經濟回報。

風險投資公司是溝通風險企業與投資者的「橋梁」。它一方面向社會招募資金，同時經過嚴格的考察和篩選，採用不同的策略將其投向風險企業，並積極介入風險企業的經營管理。待時機成熟時，便通過適合的方式，從風險企業撤回增值後的資金，再投資於其他項目，以實現風險資金的滾動增值。

分析一下上圖中風險投資的整個運作流程，可以清晰的看到，要使風險資本能夠循環產生利潤的關鍵就是風險資本的退出機制。如果缺少了這一環節，風險投資活動的鏈條就會中斷，風險投資就無法實現投資增值和良性循環，也就無法吸引社會資本加入風險投資的行列。風險投資退出機制的意義具體來說主要可以體現在以下幾點：

首先，風險資本的退出途徑也是其實現收益的途徑。風險投資和一般資本市場的投資獲得投資收益的方式不同。一般資本市場的投資主要是通過分紅派息和股份增值來獲得收益的；而風險投資則一般不以企業分紅為目的，而是以股份增值作為報酬，必然要求有一個能創造出資本大幅增值的變現方式，這就有賴於有一個能順利撤出的退出渠道。

其次，風險資本最根本的特徵不僅僅在於它敢冒風險將資金投入到前景不明的產品或領域，更重要的是其資本和投資活動的循環流動性。一旦成功可以帶著高額利潤全身而退，進行新一輪投資，這更要求風險資本必須能夠撤出。

再次，風險投資退出機制為風險投資活動提供了一種客觀的評價方法。風險投資的對象是極具發展潛力的新興企業，這些企業是新思想、新技術、新產品和新市場的綜合集成，其價值不可能通過簡單的財務核算來確定，只能通過市場評價來發現和實現，評價其投資價值最好的標准就是看風險投資退出時能否得到大幅度的增值。

另外一個凸現風險投資退出機制重要意義的地方是，由於風險投資企業本身所固有的高風險，使風險投資項目和非風險投資項目相比更容易失敗。風險企業很難保持長期的高速成長，風險資本要想獲得最高的回報就必須在被投資企業結束高速成長前退出投資以獲得高額資本收益。一旦風險投資項目失敗，不僅不能使資本得到增值，連收回本金也將成為很大的問題。因此一個便捷暢通的退出機制將幫助風險資本最大程度的避免損失。

可見，風險投資與其退出機制是永遠不可分割的。風險投資的高風險通常意味著高收益，而收益的獲取、風險的轉移，關鍵就在於退出環節。退出是實現風險資本盈利的渠道，並且是唯一的渠道。成功的退出不僅意味著高額回報，而且是風險投資進行新一輪投資的基礎。因此，要發展風險投資，必須建立健全的退出機制，這樣才能吸引更多的資金進行風險投資。

國外的風險投資退出機制

從國外的風險投資發展模式來看，主要可以歸納為以銀行為中心的日德模式以及以證券市場為中心的美國模式。

日本、德國的風險投資體系以銀行為中心，風險企業習慣於從隸屬於集團的投資公司和銀行尋求資金的來源。一般認為，企業公開發行股票是風險資本的最佳收獲方式。因為企業發行股票的退出機制在資本的供給者和使用者之間確定了一種對未來企業控制權的結構的隱性合同。這種隱性合同對處理高風險條件下委託人與代理人之間利益沖突是有效的。只有在存在一個具有一定規模的小盤股市場的前提下，把企業股票發行作為潛在的主要退出機制才是現實的。在日、德這種以大公司、大銀行為投資主體的模式下，市場結構中以大企業和企業集團為主，風險企業要達到符合OTC市場的標準是相當困難的。由於缺乏一個比較具規模的活躍的小盤股市場，風險資本的退出主要以企業並購和股份回購為主，缺乏一個對企業家進行激勵的機制，一定程度上制約了風險資本市場的發展。這種差距可以從OTC市場上的上市公司和上市所需的時間這兩方面的日美比較可以看出（如表1）。

可見，日本的機制是缺乏效率的。而以證券市場為中心的美國模式更加有利於風險資本的退出和風險投資業發展。以下將著重介紹美國模式。

美國的風險投資成功的主要經驗之一就在於其發達的多層次的資本市場、產權交易市場為風險資本提供了多渠道的退出變現方式。美國的退出方式主要有三大類，即公開上市、出售，以及資產清算。也有些學者分為四類[4]或者六類[5]。這些只是對這三大類進行細分的結果，並沒有什麼實質的區別，不影響問題的研究。

第一，公開上市即首次公開發行(IPO，即Initial Public Offering)。

IPO通常是風險投資最佳的退出方式。IPO可以使風險資本家持有的不可流通的股份轉變為上市公司股票，實現盈利性和流動性，而且這種方式的收益性普遍較高；IPO是金融市場對該公司生產業績的一種確認，而且這種方式保持了公司的獨立性，還有助於企業形象的樹立以及保持持續的融資渠道。在美國，約30％的風險資本採取了這種退出方式[6]。但是公開發行上市需要市場環境的配合和較高的進入條件，退出的費用也比較昂貴。而且由於企業投資基金被認為是內幕人，其所持的股份受美國證監會144A條款的嚴格限制，基金在IPO後僅可轉讓少量股份，直到一定年限後才可逐步轉讓其他份額。

由於主板市場的上市標准較高，監管嚴格，而風險企業一般是中、小高科技企業，在連續經營歷史、凈資產、利潤額等方面均難以達到要求，因此在主板市場上上市通常比較困難。因而不少國家都成立有專為高科技企業和風險投資服務的二板市場，如美國的NASDAQ市場、加拿大溫哥華股票交易所的創業板市場、比利時的EASDAQ市場、英國的AIM市場。二板塊市場比主板市場上市略微寬松，上市規模偏小，主要為具備成長性的新興中小企業和風險投資企業提供融資服務，這更加強了通過IPO方式退出投資的吸引力。

第二，出售。出售包含售出和股權回購兩種形式。售出又分一般收購和第二期收購兩種。風險企業上市（IPO）雖然是風險投資的黃金收割方式，但是由於風險投資支持的企業數量巨大，而市場容量有限，公開上市本身也存在前述的種種弊端，因此在實踐中並不是採用最多的退出方式。事實上，在美國風險投資的歷史上一直占據著絕對重要的地位是出售方式，尤其在股市行情不好時更是如此。近年來，以出售的方式退出在迅速發展的風險投資中比例越來越大。統計表明[7]，退出方式中一般收購佔23％，第二期收購佔9％，股票回購佔6％，三項合計佔38％，總量上比IPO還多。[8]進入90年代，美國出現了歷史上第五次兼並浪潮，每年兼並收購金額多達3000億美元，收購兼並市場為風險資本家順利出售自己的股權提供了廣闊的空間。

一般收購主要指公司間的收購與兼並。由於買方無需支付現金，因此較易找尋買家，交易靈活性大。但是收益較公開上市要低，且風險公司一旦被一家大公司收購後就不能保持其獨立性，公司管理層將會受到影響。

第二期收購是指由風險投資公司將其所持有的風險企業的股權轉讓給另一家風險投資公司，由其接手第二期投資。如果原來的風險投資公司只出售部分股權，則原有投資部分實現流動，並和新投資一起形成投資組合；如果完全轉讓，則原有的風險投資公司全部退出，但風險資本並沒有從風險企業中撤出，轉換的只是不同的風險投資者，因此企業不會受到撤資的沖擊。

股權回購，是指風險企業以現金的形式向風險投資基金回購本公司股權。風險資本可以拿到現金(或可流通證券)，而不僅僅是一種期權，可以迅速地從風險企業中撤出；而且股權回購只涉及風險企業與風險投資方兩方面的當事人，產權關系明晰，操作簡便易行；並且可以將外部股權全部內部化，使風險企業保持充分的獨立性，並擁有足夠的資本進行保值增值。

第三，清算或破產。這是在風險企業未來收益前景堪憂時的退出方式。[9]據統計，美國由創業資本所支持的企業，有20 %～30%完全失敗，約60%受到挫折，只有 5%～10%的創業企業可以獲得成功。[10]在美國，大約有32％的風險投資採用這種方式退出。這種方法通常只能收回原來投資的64％，但在必要的情況下必須果斷實施，否則只能帶來更大的損失。因為企業的經營狀況可能繼續惡化，而且投入在不良企業中的資金存在著一定的機會成本，與其沉澱其中不能發揮作用，不如及時收回資金投入到更加有希望的項目中去。

從這些退出方式被採用的比例來看，根據對美國442項風險投資的調查[11]，在這些風險投資的退出方式中，30%的風險投資通過IPO退出，23%通過兼並收購，6%通過企業股份回購，9%通過股份轉賣，6%是虧損清償，26%是因虧損而注銷股份的。

⑨ 風險投資的退出機制

公開上市
公開上市(Initial Public Offering，簡稱「IPO」)是指將風險企業改組為上市公司，風險投資的股份通過資本市場第一次向公眾發行，從而實現投資回收和資本增值。
股份回購
如果風險企業在渡過了技術風險和市場風險，已經成長為一個有發展潛力的中型企業後，仍然達不到公開上市的條件，它們一般會選擇股權回購的方式實現退出。
股份回購對於大多數風險投資者來說，是一個備用的退出方法。當風險企業不是很成功的時候，為了保證已投入資本的安全，便可採用此種方式退出。由於企業回購對投資雙方來說都有一定的誘惑力，所以風險企業從風險投資家手中回購股權的方式發展得很快。在美國，從企業數目來看，風險企業回購已成為風險投資退出的最主要的途徑。
破產清算
如果項目沒有成功，往往只好破產清算，有的投資項目甚至血本無歸。
天使投資的五大謊言
謊言1:「我很有錢」
真相：借高利貸完成GP
謊言2:「我肯定會投」
真相：騙取計劃書
謊言3:「所有要求都能滿足」
真相：滿足需求要另收費
謊言4:「我能幫你獲得政策園區支持」
謊言5:「看看馬雲，你能和他一樣成功」
真相：不切實際地吹捧投資者
投資人九大謊言
1. 「我喜歡你的公司，但是我的合夥人不喜歡。」換句話說，就是「no」。這個項目負責人不過是想讓創業者們相信他是個好人，聰明人，能真正理解創業者所做的一切的一個人；而「其他人」卻不是這樣，所以別怪罪於他。這是在推卸責任；別信他什麼其他合夥人不像他一樣喜歡這個項目的胡言。他要真這么喜歡，他一定會投錢成交的。
2. 「如果你能找到其他VC先投錢，我們就跟。」換言之，「no」。就像一句古老的日本諺語說得那樣，「如果你姨有膽魄，她就是你叔了。」阿姨當然沒有啦，所以這話是扯淡。說這話的風險投資家其實是說：「我們不看好這單生意，但是如果紅杉（Sequoia）先投的話，我們也會跟風。」也就是說，一旦創業者們不需要錢，風險投資家會樂意給他更多－－這話如同在說「一旦你看到Larry Csonka不再不寒而慄，我們就會幫你對付他。」而創業者想聽到的是「如果你找不到其他VC先投資，我們來投。」這才是一個信任你的投資人。
3. 「先做起來給我們看看，然後我們再投資。」言下之意，「no」。這個謊言可以翻譯成「我不相信你描繪的大餅，但是你如果能賺大錢證明給我看，那麼，你也許能說服我。但是，我不想告訴你我不打算投資，因為我說不定判斷失誤，然後，老天，你沒准還能搞定一個財富500強客戶，那時候，我不就活脫脫像個混蛋了。」
4. 「我們喜歡和其他風險投資商聯合投資。」這就好比太陽總會升起，加拿大人就是喜歡玩曲棍球那樣的規律，你要相信風險投資家必是貪婪的。貪婪在風險投資這個行當里的意思是「如果這是個好項目，我就要一人獨吞。」而創業者們想聽的正是「這輪投資，我們拿下了。我們不想要任何其他投資者的加入。」然後，創業者們的任務就是去說服他們為何其他投資者的加入能夠把蛋糕做得更大，而不是減少他們手裡的那塊。
5. 「我們想要投資你們這個團隊。」這句話沒講完。投資團隊是沒錯的，而創業者們聽到的意思就是「我們不會解僱你們－如果我們投資全然是因為你們，我 們又怎麼可能解僱你們呢？」這可一點兒不是風險投資家的意思。她的意思是，「只要事情進展順利，我們就會繼續對你們這個團隊投資，但是如果情況不妙，我們就會趕你們走，有誰是不可或缺的呀。」
6. 「我會放很多精力（原文是帶寬）在你們公司上面。」也許他說的是自己辦公室里的T3線，但決不是指自己的日程安排，因為他早就在十個董事會里待著了。數一下他得參加多少個董事會議吧。創業者應當假設一個風險投資家每個月花在一家公司上的時間在5-10個小時之間。就是這樣。面對現實吧。把董事會議盡量開得簡短點！
7. 「這是張香草味的投資意向書。」根本不存在什麼香草味的投資意向書。你以為每小時收費高達$400的專業投融資律師，就是弄些標准化的投資意向書的嗎？如果，創業者們堅持要用冰淇淋的口味來形容投資意向書的話，唯一適用的就是「崎嶇之路」口味這就是為什麼風險投資家除了離婚律師外，還需要每小時收費$400的投融資專業律師的緣故。
8. 「我們能幫你敲開我們客戶公司的大門。」這是個雙重謊言。首先，一個風險投資家不能總是在客戶公司為他人大開方便之門。坦率地說，他的客戶公司將 因此而討厭他。最糟糕的事情莫過於讓他來為你引薦了。第二，即使風險投資家能為你開方便之門，創業者們也不能太當真地期待那些公司會成為你的忠實顧客－也就是說，有些東西頂多就是說說而已。
9. 「我們喜歡投資創業初期的項目。」風險投資家真正幻想的是把1百萬美元投到投資前就已經值2百萬美元的公司里去，然後持有這下一個Google的 33%的股份。那才是早期創業投資呢。你知道為什麼我們都對Google驚人的投資回報耳熟能詳嗎？和我們都知道邁克爾.喬丹是一個道理：Google們和喬丹們均是驚世罕見。如果他們普普通通，就沒人寫他們的故事了。如果你透過現象看本質，就會發現風險投資家喜歡投資於成功團隊（比如Cisco的創始人），成功技術（比如榮膺諾貝爾獎的技術），和成熟市場（比如電子商務）上。我們是異常規避風險的，尤其是因為我們手裡的錢並不屬於我們自己。
避免犯錯誤
李開復：企業家與VC接觸時應避免犯的五個錯誤
以下是李開復發表在Linkedin上的觀點，關於企業家在此需要避免的五個錯誤。
1、盲目的給投資者發推薦信
在VC界有一個普遍的觀點，那就是,「如果一個CEO都不能找到一個中間人可以把他推薦給VC,那麼他可能成不了一名非常優秀的CEO」。所以不要認為盲目的發電子郵件給VC，VC看到郵件就會投資。事情沒有那麼簡單的。投資人需要每天看成百上千的商業計劃書，並通過深入的調查和篩選評估。不會如此草率的行事，所以也不要抱有僥幸的心理。
2、毫無准備的去見VC
在與VC第一次見面時，需要精心研究VC的相關資料。他們的背景、投資過的項目是哪些公司，有什麼特點。那些他們成功的案例里有什麼能與自己扯上關系特點的。要在見面時給對方留下好的印象。
3、錯誤的溝通方式
你需要簡明扼要的傳達自己的意思。就是「用一句話介紹你自己」的方式來開始你們的談話。言簡意賅的談論接下來的話題，市場的大小和定位?競爭對手是誰?與競爭對手有什麼不一樣?團隊的特別之處?
4、花太多時間在市場分析
切勿在市場概述和商機上花太多的時間。VC可能比你更了解這些東西。但是重點還是抓緊時間向VC介紹你們公司的產品和團隊。為他們解答他們不了解的事情上。
5、第一次會面就與VC爭辯觀點
不要在第一次會面時就試圖說服VC哪裡出錯。當然並非毫無主見的同意VC所說的所有觀點。如果某一點上沒有談攏就轉移到其它賣點。要側重談論你們公司積極的一面。

⑩ 怎麼設計合夥人股權的進入退出機制

華揚資本認為，抄合夥人股權襲的進入退出機制都應該事先約定好，從創業的第一天就要考慮。合夥人的進入以出資和能力確定股權份額，退出可以以原價退出，如果公司估值有新的變化，則按最近一輪融資價格進行退出，或者按協議約定價格退出。