塞瑞斯融資

㈠ 獲利模式的獲利模式的風險

《華爾街關系》北京大學出版社作者：彼得·賽瑞斯
雖然貼現率對估值的影響很大，但獲利模式的風險對估值的影響更大。公司可以宣稱利潤每年增長20%，甚至可以解釋持續增長的理由，但是這並不意味著投資者會接受這些假設，因為很多原因會讓結果與假設大相徑庭。我們來看一些具體的例子。
一家房地產公司把房產長期出租給那些高信譽度的跨國公司。根據這些租約，在未來20年裡，預測每年有2美元的現金流量。這家公司應該擁有前後非常一致的利潤。投資者如果相信這些租約是合理合法的，就會接受這些預測數字。
另外一家房地產公司正在建設高檔公寓。根據預測，未來四年出售這些公寓的利潤分別是2美元、4美元、6美元和8美元。即使這家公司的業績很好，開發的項目也不錯，利潤還是取決於高檔住宅這一特定市場的具體情況。如果價格持續上漲，公司就能實現預測數字；如果價格下降，公司就只能保持收支平衡或賠錢。投資者根據各自對房地產市場的預測對這家公司做出不同的估值。
一家石油公司預計今年可從現有的油井獲利3美元，三年內新開發的油井可將利潤提高到6美元。投資者一定會考慮現有油井的生產能力以及新實驗油井的生產能力。能否證明這些油井會盈利？公司的預測是保守的還是樂觀的？假設的油價會是多少？公司預測的依據是40美元還是80美元？實際上公司可能賺不到6美元。如果油井乾枯且油價下降，可能只賺1美元；如果油井油量豐富且油價上漲，就能賺到10美元。對於一家石油公司，投資者可能做出不同的預測，還會判斷每種預測的可能性。然後，每個投資者會根據各自對油價的假設而做出不同的估值。
一家葯品公司正在致力於開發一種可治療某種主要疾病的葯物。公司已經進行的兩次試驗都非常順利。預計6年內可實現20美元的收益。投資者會去研究這些試驗並預測葯品的前景。但是，這些預測可能存在很大的搖擺性，要考慮的風險是：葯品可能拿不到許可證、可能出現副作用、其他更有財力的公司可能開發出競爭性葯物，等等。對一家葯品公司，投資者就有可能給出一個較高的貼現率。
一家經營醫院的公司已經和兩個農業省份達成一項協議：按照某種固定的回報形式收購當地一些醫院。四年之後，該公司將擁有這些省市的所有大醫院，然後計劃向北京和上海擴張。某投資者可能會接受該公司頭四年的預測，但是對五年及以後的預測會產生懷疑。雖然這家公司可以在農業省份經營成功，但是在北京和上海這樣的大城市就不一定具備競爭優勢了。
一家公司宣稱自己能以低價收購小型競爭者的模式實現服務業務每年25%的增長額。這項策略有兩點潛在風險：首先，並購那些競爭者本身就存在困難；其次，隨著那些競爭者的不斷成長，收購它們的費用也會增加。這是另外一個預測被打折的例子。
一家零售商擁有40家店，每家店都有35%的利潤率，而且每家店的收入每年增長18%。公司已經確定在未來5年中，將建立200家新店，公司的年收入將實現每年40%的增長。這家公司的發展情況非常簡單，各家分店經營狀況也很好，收入也很高。存在的風險是：會有競爭者進入這個市場，並且公司的基礎設施要隨著公司的發展不斷更新。由於盈利模式相對可靠，會給這種模式一個中等的貼現率。
還是這家零售商，由於佔有了整個市場，現在計劃在相關領域建立新的連鎖店。這種模式就會被大打折扣，因為開創新業務比擴大現有業務的風險大。
上述所有例子都是關於特定財務模型的。每個例子中，投資者依據公司的預測數據判斷投資風險，以便做出合理的估價。但是，還有許多其他因素經常影響到估價。這里還有幾個例子：
某公司業績非凡，但是CEO經營著處於相關行業的兩家公司。由於投資者擔心CEO可能因為其他的業務分心，所以會低估公司的利潤。
某公司CEO宣布他將按照5倍市盈率收購另外兩家公司。因為合並會給公司帶來業務增長，投資者可能不會太多地低估利潤。
某公司的CEO非常優秀，但是管理團隊的核心成員寥寥無幾，而且CEO在三年前患上了心臟病。由於投資者擔心CEO的身體狀況，對利潤預測大打折扣。
還是這家公司，CEO非常優秀，其他的管理團隊成員也很優秀，但是投資者與這些人從來沒有見過面。雖然這個管理團隊很強，但是如果投資者擔心CEO的健康狀況，同時又不了解其他高級管理者的話，還是會低估公司的利潤。
依然是這家公司，已經在會談和電話會議中把整個管理團隊向投資者做了介紹。由於投資者認為即使CEO發生了某種狀況，公司仍然會運轉良好，他們給公司利潤的貼現率會低很多。
某公司在有線電視行業表現出色。該公司的CEO是省長的堂弟，政府給了公司很多優惠待遇。投資者會關注如果省長下台了公司會出現什麼情況。因為一旦沒有了政治「關系」，公司也許會被撤銷執照。投資者從來不喜歡那些完全依靠政府關系的公司。
有傳聞說一家公司為了獲得一些合同向政府官員行賄。管理者向每個人解釋說傳聞不實。然而這樣的傳聞會一直影響對公司的估值，盡管隨著時間的推移，公司可以用利潤來證明自己，但是這些傳聞還是會陰魂不散。
某公司業績一直不錯，但是所處的行業無人能懂。所以它的業績再好，投資者也會低估他們不理解的行業的公司。
另外一家公司有著類似的業績，但是所處行業正在進行快速的並購，大型中國公司正在高價收購競爭者，外資公司也在尋找直接投資的機會。由於將來有可能被收購，所以該公司的收益增長可能獲得較高的估值。
一家快速擴張的公司聲稱將會成為互聯網搜索引擎門戶，會超過網路和雅虎。通常投資者會對那些處在高盈利行業的公司感興趣，但是，如果公司宣稱能夠打敗管理完善、極具競爭優勢的對手的話，投資者會做出較低的估值。
同一家公司宣稱Google已經購買了它20%的股份。由於Google對它的投資使得投資者對其抱有信心，認為這家公司可能最終會成為搜索引擎門戶，所以現在就賣出了一個高價。
某公司長期盈利，但是規模很小，管理團隊持有公司90%的股份，所以公司沒有太多的流動性。一家缺少流動性的公司往往因為其規模小而導致利潤被低估。
有兩家業務領域和業績完全相同的公司，其中一家公司的經營者畢業於美國哈佛大學，並有5年跨國經紀公司的工作經驗，而另一家公司的經營者沒有上過大學。無論對錯，投資者都會給第一家公司一個較高的估值，因為一個能夠講他們的語言並且熟悉西方業務運作的高級管理者能讓他們感到放心。另外，這位經營者與經紀公司的人際關系也是一筆重大財富。
有兩家業務領域和業績完全相同的公司，一家僱用了國際上頂級的會計師事務所和律師事務所，另外一家僱用的是中國當地的會計師和律師。實際上，這些中國會計師和律師的工作也許與國際事務所里的同行的工作一樣優秀，甚至會更出色，但是投資者會對那些僱用知名會計師和律師的公司給出較高的估價。
如果公司的CEO沒有上過大學，但是所僱用的當地的律師事務所和會計師事務所與行業里的一個頂級跨國公司簽署了合資協議，公司的估值會發生巨大變化。雖然投資者偏愛那些能講英語的CEO，但是對這家公司能與一家知名國際公司建立合作關系會更有好感。
一家小型公司預測收益每年增長50%，並且將成為中國該行業的領頭羊。可是由於投資者擔心這位CEO所做的預測無法實現，所以這家公司可能永遠得不到一個較好的估值。當某位高管聽上去過於敢闖敢乾的話，投資者就會警覺起來。
一家公司之前曾告訴投資者他們在做中草葯。之後因為這項業務開展得不理想，公司就把業務重點轉移到醫院管理上去了。新的業務也許不錯，但是經過一次失敗之後，公司應該等些時候再去講述一個新的情況，因為投資者對改變業務的公司非常警覺。
一家中國公司與一家美國競爭者的業績完全相同。美國競爭者正在出售的股票是按照20倍的預測收益進行估值的，中國公司的預測收益要打個折扣，僅僅是因為投資者還不能對他們的業務、管理團隊，或中國存在的潛在風險完全放心。中國公司要想得到較高收益倍數需要在一段時間內保持穩定的發展。
正如你從上述例子中看到的結果一樣，給一家公司估值的時候要考慮很多的變數。如果一家公司跟10家不同的投資銀行進行了會談，可能會得到10種不同的估值。
公司如何判斷獲得的估價是否恰當呢？以下的6個步驟應該會提供一些幫助：
製作三個不同版本的5年期預測：最差狀況、最佳狀況、最可能出現的狀況。把所有的假設情況都考慮進去，把進行收購或額外融資的費用也要計算在內。
對最佳的狀況做較低的貼現率假設，對最差狀況做較高的貼現率假設，對最可能出現的狀況做中等的貼現率假設。這樣你就可以得到最高或最低的估值以及可靠的中等估值了。
把你認為三個版本存在的風險和機遇進行詳細介紹。
讓你的投資者關系公司對這三種情況進行評估，讓他們就所有假設認真盤問管理團隊，等投資者關系公司做完分析之後，讓他們單獨製作一個模型。
研究一下其他類似公司獲得的估值。分析師和投資銀行家經常會把你的公司和其他公司進行比較。假設同一行業里的公司的市盈率平均都在20倍，如果你的公司發展更快，你就能賣到25倍；如果你的公司發展較慢，你只能賣到15倍；如果你的公司規模大，估值的折扣小的話，可以爭取更高的估值；如果你對公司業績很有信心，就可以去爭取更高的價格；如果你認為確實有一些風險，就要打些折扣。
多見一些投資者和投資銀行家，把公司介紹給他們，展示招股書，談論那些能夠影響他們判斷的問題，然後，征詢估值。
在與這些投資銀行見面並獲得估值之後，要聽聽他們出價的理由。多數投資銀行家的錯誤在於他們只會跟你講一些你想聽的話。如果你融資成功，他們才能得到報酬，所以他們不大可能會說你的公司不值錢。盡管如此，他們的評價能幫助你理解融資之前應該採取的一些舉措。
如果投資銀行家說你需要其他的律師和會計師，你需要優先考慮這件事情；
如果他們關注可能存在的利益沖突，你要向他們解釋清楚在融資之前如何解決這些利益沖突問題；
如果他們說你的公司在上市前應該再擴大一點規模，你就看看你的公司是否能夠進行一兩個小的收購；
如果他們給你的估值遠遠低於你的競爭者，你要好好分析其中的原因，看看你能採取哪些措施；
如果他們抱怨說不能理解你們的財務模型，你就回去再作一個更簡單的版本送回來。
需要記住的是，投資銀行家不能確定估值，只有投資者才能估值。投資銀行家不能保證一定能為你融到資金，他們只是盡全力去做。所以把最佳狀況展示給他們的同時，了解所有影響公司估值的因素是至關重要的。
《孫子兵法》中說道：「知己知彼，百戰不殆。」
對於一家發展中的中國公司，不斷融資是持續高速增長的關鍵。但是如何才能符合國際資本市場的規定？怎樣才能知道你們的「對手」想要做什麼？投資者關系公司的作用就是幫助你們更好地了解自己和「對手」，從而制訂出在國際資本市場實現成功融資的戰略計劃。
如果一家中國公司想在國際資本市場獲得資金，首要的任務就是找到一家投資者關系公司來指導自己的運作。投資者關系公司能夠確保融資流程的順暢，確保公司能夠找到最好的投資銀行、分析師和投資者。
總而言之，成功的投資者關系服務，將有助於上市公司獲得合理的股價，增強融資的能力，建立廣泛的股東基礎,實現有效的公司治理。因為投資者關系公司是受雇於客戶公司的，所以他們代表著客戶公司的根本利益。